Dans un éditorial du 12 avril dernier, l’Institut Rousseau alertait sur les mirages et les faux-semblants de l’idée en vogue des « Coronabonds »[1] et d’un mécanisme de financement européen. Nous écrivions : « le principal intérêt des Eurobonds serait alors de rajouter une capacité de financement budgétaire supérieure à celle de la totalité des États membres pris individuellement. On fait alors le pari que le tout dépasserait la somme des parties, et que davantage d’investissements seraient permis en Europe, en particulier au Sud, car les pays du Sud ne disposent pas de réserves budgétaires équivalentes à celle du Nord. ». Ce pari que le tout dépasserait la somme des parties est-il tenu dans le plan de relance européen qui vient d’être conclu ce mardi 21 juillet 2020 ? Assurément non, et ce n’est pas là le seul de ses défauts.   I. La taille compte   Le Président de la République en a fait lui-même l’aveu ce même jour lors de son intervention télévisuelle. Alors que la France devrait percevoir 40 milliards d’euros de subventions dans le cadre de ce plan, Emmanuel Macron a indiqué que cette somme couvrira 40 % des dépenses du plan de relance français envisagé à hauteur de 100 milliards d’euros en deux ans. Le plan de relance européen (390 milliards d’euros de subventions et 310 milliards d’euros de prêts potentiels sur trois ans) ne vient donc pas en complément du plan de relance français mais en substitution d’une partie de celui-ci. Il n’y a pas addition mais remplacement. Ceci est d’autant plus regrettable que le principal intérêt de percevoir des subventions issues d’un mécanisme européen mutualisé de financement tient précisément au fait que cela n’alourdit pas la dette publique nationale. Derrière ce problème d’additionnalité, se cache celui du volume. En matière de relance, la taille compte. 40 à 50 milliards d’euros par an, c’est la somme minimale qu’il faudrait ne fût-ce que pour mettre en place une véritable politique de reconstruction écologique au niveau national. Nous en sommes très loin puisqu’il s’agit de 40 milliards sur trois ans. Même constat au niveau européen : 390 milliards d’euros de subventions, soit 130 milliards par an sur trois ans, cela représente moins de 0,7 % du PIB européen. C’est très peu pour un plan de « relance ». D’autant que, selon les calculs de la Commission européenne, il faudrait investir au moins 260 milliards d’euros supplémentaires par an jusqu’en 2030 pour réussir la transition écologique, soit 2.600 milliards d’euros en dix ans. Si l’on ajoute à ce constat pré-pandémie, la chute drastique de l’investissement public et privé provoquée par le confinement, que la Commission estime elle-même à au moins 850 milliards d’euros pour les seules années 2020 et 2021, on comprend combien nous sommes loin de ce qui était et demeure nécessaire. Ce n’est pas pour rien que le Parlement européen et le commissaire européen Thierry Breton avaient plaidé pour un plan de relance d’au moins 2.000 milliards d’euros. Au-delà de la taille, le taux d’emprunt et la vitesse de remboursement comptent aussi. En l’occurrence, il faut investir le plus rapidement possible, en empruntant aux taux les plus faibles et retarder autant que possible le moment de rembourser. Déployer 390 milliards d’euros de subventions en trois ans, ce n’est déjà pas très rapide. Quant aux prêts, on ne sait même pas s’ils seront vraiment utilisés. En effet, une dette mutualisée doit permettre aux États les plus fragiles de réduire leur endettement individuel, lequel est exposé au risque de taux, et de compter sur un endettement collectif. Mais en réalité, la BCE permet déjà de conjurer le risque d’une remontée des taux d’intérêts des dettes souveraines des pays membres de la zone euro grâce à son pandemic emergency purchase program (PEPP), puisqu’elle a fait sauter la limitation qui consistait à ne pas racheter plus d’un tiers de la dette d’un État. Il n’est donc pas certain qu’avec une action forte de la BCE sur les taux, le recours à une dette mutualisée soit utile techniquement pour obtenir des taux plus bas. À ce titre, le prétendu “plan de relance européen” historique risque fort de n’être qu’une opération symbolique. On peut toutefois reconnaître que le tabou de l’endettement commun a été levé.   II. Un calendrier et des ressources problématiques   Mais c’est surtout l’échelonnement des remboursements qui pose question. Le diable se cache toujours dans les détails. En effet, ce qui a échappé à la quasi-totalité des commentateurs, c’est une petite phrase que l’on trouve à la quatrième page des conclusions du Conseil européen[2]. Il y est écrit que « les montants dus par l’Union au cours d’une année donnée pour le remboursement du principal ne dépassent pas 7,5 % du montant maximal de 390 milliards d’euros prévu pour des dépenses ». L’on trouve dans cette phrase une réponse à la question que l’on pouvait se poser en étudiant le plan de relance franco-allemand, puis celui de la Commission, qui prévoyait un remboursement échelonné de la dette mutualisée entre 2028 et 2057. Pourquoi une telle latitude dans les dates de remboursement ? En effet, il faut savoir qu’une obligation publique, c’est-à-dire un titre de dette émis par un État ou par une organisation internationale, se rembourse à l’échéance et que seuls les intérêts sont payés au fur et à mesure (et encore, pas toujours). Autrement dit, quand l’État français émet, par exemple, une obligation assimilable au Trésor (OAT) de 100 millions d’euros à 30 ans (il emprunte à 0,58% en juillet 2020), cela signifie qu’il versera un coupon de seulement 0,58 % de la valeur de l’obligation jusqu’à ce qu’il rembourse totalement la valeur de l’obligation (100 millions) en juillet 2050 (30 ans plus tard). Plus la durée est longue et plus l’échéance de remboursement est lointaine. Si l’on fait le pari d’une croissance positive de 1, 2 ou 3 % par an pendant cette période de 30 ans, la valeur (vue d’aujourd’hui) du principal à rembourser sera réduite d’une fraction comprise entre un quart et deux tiers. Il est donc tout à fait intéressant d’emprunter sur la durée

Par Giraud G., Dufrêne N.

22 juillet 2020

La crise que nous vivons a au moins une vertu : nous permettre de nous ouvrir à de nouvelles idées. En matière économique, elles font florès ces derniers temps. De nombreuses personnes, à commencer par des économistes, découvrent ainsi, avec un zeste d’incrédulité, des solutions pourtant déjà éprouvées ou presque magiques : la monnaie-hélicoptère, l’hypothèse d’annuler une partie des dettes publiques, celle d’émettre des Coronabonds ou encore le fait qu’une banque centrale, comme la Bank of England (BoE), puisse faire des avances monétaires à un État, alors que cette possibilité a toujours existé en Angleterre et existait aussi en France jusqu’en 1993. Dans cette effervescence d’idées, il est essentiel de distinguer le vrai du faux et l’essentiel de l’accessoire. Commençons par le plus brûlant : qu’est-ce que d’éventuels Coronabonds (nouvelle version des Eurobonds) pourraient bien changer à la situation économique terrible que nous traversons ? Cela dépend, notamment du volume et des modalités d’émission. S’il s’agit d’émettre très massivement, pour plusieurs centaines ou milliers de milliards d’euros, des dettes européennes à un taux nul ou négatif et à échéances longues, avec la garantie implicite de l’ensemble des États européens, et tout en laissant les États membres utiliser ces nouvelles ressources financières comme bon leur semble, alors effectivement les Eurobonds pourraient apporter une valeur ajoutée. Ils permettraient aux États les plus fragiles de réduire fortement leur endettement individuel, lequel est exposé au risque de taux, et de compter sur un endettement collectif. Mais en réalité, la BCE permet déjà de conjurer le risque d’une remontée des taux d’intérêts des dettes souveraines des pays membres de la zone euro grâce à son pandemic emergency purchase program, puisqu’elle a fait sauter la limitation qui consistait à ne pas racheter plus d’un tiers de la dette d’un État. En dernière ressource, elle dispose également d’un programme encore plus puissant, l’OMT (opérations monétaires sur titres), qui lui permet d’acheter de la dette des États sans limite sur le marché secondaire, réduisant ainsi le risque de spread. Dans ce contexte, le principal intérêt des Eurobonds serait alors de rajouter une capacité de financement budgétaire supérieure à celle de la totalité des États membres pris individuellement. On fait alors le pari que le tout dépasserait la somme des parties, et que davantage d’investissements seraient permis en Europe, en particulier au Sud, car les pays du Sud ne disposent pas de réserves budgétaires équivalentes à celle du Nord. C’est certainement à ce titre que l’opération serait la plus intéressante, ainsi que pour renforcer la dimension internationale de l’euro en offrant davantage de titres pouvant être utilisés en garantie. Il s’agirait cependant d’un pas important vers le fédéralisme européen car cela ferait tomber un tabou qui est l’interdiction faite aux institutions européennes d’émettre de la dette en leur nom, fût-ce au profit des États membres. En tout état de cause, l’usage de ces nouvelles ressources financières devrait répondre au libre choix des États et non à une décision imposée par les institutions européennes. Mais nous n’en sommes pas là : au regard des discussions actuelles, l’émission d’Eurobonds, si elle devait avoir lieu, serait vraisemblablement d’un volume très limité et temporaire. Dans cette hypothèse, les États devraient continuer à s’endetter sur le plan national, à des taux définis par les marchés, pour la quasi-totalité de leur dette. Seule une infime partie serait mutualisée et bénéficierait d’un taux uniforme. En outre, cette dette, même mutualisée, devrait être remboursée. Avec quelles ressources ? On imagine déjà la suite : de nouvelles taxes (ce qui pourrait être positif s’il s’agissait de taxes environnementales) ou, plus vraisemblablement, une augmentation de la contribution des États membres à l’UE, voire de l’austérité. Dans ce cas, ce que les États dépenseront pour rembourser la dette mutualisée, ils ne le dépenseront plus chez eux. Le jeu serait alors presque à somme nulle. Car le problème, au final, n’est pas tant de savoir qui émet la dette, mais plutôt de définir comment on va la rembourser en générant des revenus alors que l’activité s’arrête. La crise que nous traversons n’est pas une crise de l’offre de crédit, que l’action traditionnelle de la BCE suffit à conjurer, c’est une crise de solvabilité quasi-généralisée. À cet égard, la question de la « monnaie-hélicoptère » est plus intéressante parce qu’elle vise à rétablir des revenus en injectant de la monnaie et cela sans accroître la dette. D’où une question essentielle : peut-on créer de l’argent sans dette en contrepartie ? En pratique et à l’heure actuelle, la réponse est négative, car l’application dans notre système monétaire et bancaire des principes de la comptabilité en partie double, hérités de la Renaissance italienne, font qu’un actif entraîne toujours un passif, et inversement. Par conséquent, la monnaie est créée exclusivement par les institutions bancaires lorsqu’elles accordent des crédits aux agents économiques que sont les ménages, les entreprises ou les États, ou lorsqu’elles leur achètent directement des actifs (par exemple des actions d’entreprises). Il y a donc toujours une contrepartie. Mais cette contrepartie pourrait aussi être un actif “fictif”, par exemple une dette perpétuelle à taux nul, ou encore la reconnaissance d’un “don”. En effet, si demain la banque centrale décidait de créer de la monnaie pour la distribuer à un État ou à des citoyens, sans jamais exiger le remboursement de cette monnaie, rien ne s’y opposerait techniquement. Les seuls obstacles seraient alors politiques et juridiques. En effet, les traités énoncent une interdiction formelle faite à la banque centrale de financer directement les États ou les institutions publiques, par exemple en leur accordant des découverts ou des crédits (art. 123 TFUE). Mais, tout à fait formellement, rien ne s’oppose à ce qu’elle « donne » de l’argent aux citoyens ou aux institutions publiques. Le don semblait tellement improbable au regard des principes du système monétaire et financier que les rédacteurs des traités n’ont pas crû nécessaire de l’interdire formellement. Il pourrait y avoir là une faille à exploiter. Et si cela apparaît équivoque au plan juridique, alors la volonté politique devra y pallier. Ceci étant dit, la distribution gratuite d’une quantité de monnaie

Par Dufrêne N., Benbara L.

12 avril 2020

« Répugnant ». C’est le terme qu’a employé Antonio Costa, Premier ministre du Portugal, pour qualifier l’attitude du ministre des Finances néerlandais, Wopke Hoekstra, après un sommet européen tendu le 26 mars. Non content de bloquer toute mesure de solidarité budgétaire européenne, le ministre néerlandais et leader de la « nouvelle ligue hanséatique » (groupe de pays rétifs à tout transfert budgétaire au sein de la zone euro) avait demandé à la Commission européenne « d’enquêter » sur ce qui aurait empêché les pays du sud de l’Europe d’accumuler des réserves financières pour faire face à la crise. Cette tocade a fait jaser mais ne dit rien de nouveau sur l’atmosphère de défiance qui règne depuis de nombreuses années au sein de la zone euro. Ou plutôt, si : elle dit que les pays du Sud, autrement appelés les pays du « Club Med » ont décidé de ne plus rester silencieux face à ceux qui leur dispensent des leçons depuis trop longtemps. Voilà plus de 10 ans que l’Europe est en proie à la défiance. L’importance qu’a pris la notion « d’aléa moral » dans l’architecture institutionnelle de la zone euro en témoigne. La défiance est un poison lent. Elle s’est insinuée partout : entre les nations européennes, entre les institutions européennes et les nations, à l’intérieur même des nations. La défiance est très difficile à contrer. Au fur et à mesure qu’elle s’installe, elle a tôt fait de perdre tout lien avec la raison. Elle n’est plus que sentiment, ou plutôt ressentiment, aveugle, de plus en plus inexplicable, ancré. Après la décennie « heureuse » des années 1990 et la grande « réunification » du continent en 2004, la crise économique de 2008 puis celle des dettes souveraines a eu raison de la « coopération sincère » en Europe. Voilà dix ans que, malgré les moments de crise qui fournissaient autant d’occasions d’accélérer l’Histoire, les nations européennes ne parviennent pas à s’entendre sur une définition du bien commun et se maintiennent dans l’impuissance. Les fractures sont multiples et connues, entre le « Nord » et le « Sud », « l’Est » et « l’Ouest », les « in » (membres de la zone euro) et les « outs ». Les États européens ne négocient plus dans l’acceptation d’un dépassement de leurs intérêts immédiats, mais dans le souci permanent du retour : que vais-je perdre, et que vais-je pouvoir demander ? Comment « gagner » ? Tout est soumis au même « bargain », négociation permanente où chaque pays veut tirer son épingle du jeu, conserver sa position dominante ou grignoter celle des autres, s’enfermant dans un dilemme du prisonnier sans fin. La lutte contre la pandémie de coronavirus expose une fois de plus au grand jour la défiance qui règne sur le continent. Mais cette fois-ci, on n’est même plus surpris. Et la coopération n’est même plus feinte. La Pologne, l’Allemagne ou encore l’Autriche ont fermé leurs frontières du jour au lendemain. Au début du mois de mars, l’appel à l’aide de l’Italie pour la fourniture de masques et d’appareils respiratoires n’a été entendu que par la Chine. Le Conseil européen se déchire du Nord au Sud sur la possibilité de contracter un emprunt commun (« Corona bonds ») ou d’utiliser l’argent dormant (500 Mds de capacité de prêt) du Mécanisme européen de stabilité, qui soumet toute aide financière au respect de conditions strictes et au contrôle politique du Bundestag, chambre haute du parlement allemand. Jamais les traités sur lesquels se fondent encore l’Union européenne, qui affirment le principe de solidarité, n’ont paru plus déconnectés de la réalité. C’est dire le peu de cas que nous en faisons. L’ironie est que nous ne pouvons plus les réformer, tant leur réouverture serait impossible à refermer. Ce que la politique ne peut plus changer, elle s’en désintéresse, ou le contourne. À court terme, l’urgence est de se maintenir à flot. Il ne s’agit de rien de moins que de maîtriser la pandémie, éviter la faillite d’États fortement touchés et endettés (Italie, Espagne) et l’implosion de la zone euro. L’échange de noms d’oiseaux ne veut pas dire que tout s’effondre. Dans un contexte tout aussi tendu, en 2010-2012, les États européens avaient fait mentir tous ceux qui prédisaient l’explosion de la zone euro. Une fois sortie de l’œil du cyclone, il faudra en prendre acte et préparer l’avenir. L’Union européenne n’a jamais su tirer les leçons de la crise de 2008. Si elle ne le fait pas pour la pandémie de Covid-19, elle explosera avec éclat ou continuera de s’éteindre à petit feu. Il nous faudra formuler une nouvelle idée européenne, sur les cendres de celle qui est déjà morte. Pour cela, il faudra répondre à trois questions : pourquoi l’Europe ? Vers où ? Comment ? Longtemps, lorsque l’on demandait pourquoi, les européens répondaient « pour la paix ». Il ne fait plus de doute que cet objectif existentiel qui a présidé aux balbutiements de l’infrastructure européenne est totalement dépassé. Pourtant, un objectif « existentiel » de remplacement à celui de la paix tarde à apparaître. Il y a de la concurrence : certains voudraient faire l’Europe pour protéger la civilisation européenne « blanche et chrétienne » du grand remplacement. D’autres voudraient construire un grand marché dérégulé et ouvert qu’ils imaginent être la condition d’une « Europe puissance ». Alors, pourquoi l’Europe ? Parce qu’une affinité culturelle et un faisceau historique commun offrent aux nations européennes un terreau propice pour affronter des problèmes qui dépassent leurs frontières (ex. le changement climatique), où pour protéger leur droits – démocratiques, sociaux – et leur indépendance économique vis-à-vis de puissances à tendance impérialiste. Nous ne parvenons pour l’instant ni à l’un, ni à l’autre de ces objectifs. La réponse à la question « vers où » doit reconnaître comme vaine « l’union sans cesse plus étroite » et rompre une bonne fois pour toutes avec une certaine idée fédérale de l’Union européenne. Les nations restent le lieu privilégié de la solidarité

Par Ridel C.

30 mars 2020